我國股票市場和房地產市場對貨幣流速的影響

我國股票市場和房地產市場對貨幣流速的影響

摘要:探討股市和房市對貨幣流速的效應是對貨幣流速因素進行實證的一個方向。實證結果表明,我國股市、房市變量與狹義貨幣流速、廣義貨幣流速均存在長期均衡關系,且與貨幣流速負相關,狹義貨幣流速主要受股市影響,廣義貨幣流速主要受房市影響。股市和房市導致貨幣流速下降的原因,有助于解釋我國的一些現象,同時也提醒我們應進一步規范股市和房市的,央行制定貨幣政策時應該考慮股市和房市對貨幣需求的影響,要采取預防性貨幣政策,保持經濟與的穩健運行。
關鍵詞:貨幣流速;股市;房市;效應

一、引言

貨幣流通速度是貨幣經濟學的一個關鍵概念,是體現名義產出水平和貨幣數量之間關系的宏觀變量。對貨幣流通速度把握不準,貨幣需要量就不能被準確預測,從而貨幣供給就不可能適量,貨幣形勢及整個經濟形勢就有可能向不合意的方向轉化。各國貨幣當局在貨幣政策的制定與實施上都十分慎重地考慮貨幣流通速度的變化及其影響因素。因此,對貨幣流通速度的影響因素進行實證研究是十分必要的。
探討股票市場(以下簡稱“股市”)和房地產市場(以下簡稱“房市”)對貨幣流通速度的效應是對貨幣流通速度影響因素進行實證研究的一個方向。自改革開放以來,我國的貨幣流通速度基本呈現持續下降的態勢。我國學者對貨幣流通速度下降的原因給予了眾多解釋。綜觀國內既有,專門研究股市和房市對貨幣流通速度影響的成果不多,股市對貨幣流速的效應存在爭議,未有對房市影響貨幣流通速度進行實證研究的,也未有將股市和房市結合起來研究其對貨幣流通速度影響的。因此,深入研究股市和房市對我國貨幣流通速度的影響具有意義和現實意義。

二、股市和房市對貨幣流通速度的影響:理論闡釋

按照托賓?2000?的觀點?貨幣資金、有價證券和房地產是居民持有的三種主要資產。[1]居民在收益與風險之間選擇貨幣和其他資產的最優組合?從而確定最優的貨幣持有量。因此股市和房市的發展必然會對貨幣需求產生影響。根據M. Friedman(1988)[2]的經典研究,我們認為股市和房市對貨幣流通速度的效應體現在以下四個方面:
一是股票(房地產)價格的上漲意味著居民名義財富的增加?而財富的增加將增加對貨幣的需求,從而降低貨幣流通速度。股市、房市與貨幣需求的這種效應我們稱之為財富效應。但是,如果財富的增加由收入增加相隨或由收入的變化引起,則股票?房地產?價格的上漲對貨幣流通速度的效應不確定。
二是股票(房地產)價格的上漲反映了風險性資產的預期收益相對于安全資產而言有所上升。在居民風險偏好程度不變的前提下?這種相對收益的變化將導致資產組合的風險程度上升?從而導致居民通過增加其資產組合中相對安全的資產的比重來對沖風險的上升?比如增加對短期債券和貨幣的持有?從而引起貨幣需求的增加,從而降低貨幣流通速度。這種效應我們稱之為資產組合效應。
三是股票(房地產)價格的上漲往往伴隨著股票市場、房地產市場交易量的增加,成交量越大,需要用來完成媒介作用的貨幣就越多。相應地?對貨幣的需求就越大,而股票交易量和存量房地產交易量不計入國民收入賬戶(代理人和經紀人的傭金除外),因而貨幣流通速度下降。這種效應我們稱之為交易效應。
四是股票(房地產)市場價格的上漲,交易量的擴張一般會使得股票(房地產)的吸引力增加,會使得人們調整自己的資產結構,多持有房地產,少持有貨幣。這在一定程度上對貨幣(比如廣義貨幣中的儲蓄存款)有一種替代作用,結果降低了貨幣需求,從而提高了貨幣流通速度。這種效應我們稱之為替代效應。
股票(房地產)價格變動對貨幣流通速度的凈影響由上述四方面的效應共同決定,在上述四種效應中,一般而言,財富效應、資產組合效應和交易效應降低貨幣流通速度,而替代效應則提高貨幣流通速度。

三、實證檢驗

(一)變量、數據來源及計量工具說明
因為我國股票市場的從1990年起步,所以樣本區間為1991-2004年。
我們采用收入型貨幣流通速度(狹義、廣義貨幣流速分別為V1、V2),將股票成交額ST(實際股票成交額)、商品房屋銷售額HT(實際商品房屋銷售額)、通貨膨脹率、貨幣化程度作為貨幣流通速度的變量。實際股票成交額RST、實際商品房屋銷售額RHT根據GDP平減指數,GDP平減指數以1991年為基期。貨幣化程度采用城鎮人口比例近似替代。由于城鎮人口比例只有年度數據,所以實證檢驗時各變量均使用年度數據。在股市和房市對貨幣流通速度的效應時,本應選擇股票價格指數和房地產價格指數作為影響變量的,但我國1998年才開始公布房地產價格指數,年度數據過少。當然,商品房屋平均銷售價格可以利用,但本文是將股市和房市結合起來考察這兩大資產市場對貨幣流通速度的效應,股票價格指數是相對指標,商品房屋平均銷售價格是絕對指標,兩者不具可比性。所以,我們只能忍痛割愛,選取股票成交額和商品房屋銷售額(兩者均表示交易量,均為絕對指標,具備可比性)作為股市和房市對貨幣流通速度的影響變量。另外,關于機會成本變量,由于我國的利率未市場化,所以選取通貨膨脹率作為對貨幣流通速度的影響變量。通貨膨脹率INF根據消費價格指數計算。貨幣化程度MN采用城鎮人口比例近似替代,理由如下:一是廣泛采用的貨幣化指標M2/GDP正好是M2貨幣流速的倒數,若用M2/GDP分析貨幣化對M2貨幣流速的影響,無異于同義反復;二是城鎮人口比例也是常用的衡量貨幣化程度的指標,且在樣本區間內,城鎮人口比例與M2/GDP的相關系數高達0.994。實證檢驗使用的數據及其來源見表1。在進行計量分析時,使用的軟件是Eviews5.0。

(二)格蘭杰因果檢驗
判斷一個變量的變化是否是另一個變量變化的原因,常用的是格蘭杰(Ganger)因果檢驗。從表2格蘭杰因果檢驗結果來看,股票成交額、實際股票成交額、商品房屋銷售額、實際商品房屋銷售額均是狹義貨幣流速和廣義貨幣流速的格蘭杰原因。不過,總體來看,上述四個變量對廣義貨幣流速的作用顯著于對狹義貨幣流速的作用。

(三)Johansen協整檢驗
Johansen協整檢驗可以得出多個變量構成的系統是否存在長期均衡關系及其具體形式。Johansen協整檢驗的前提條件是系統的所有變量滿足一階單整過程,即為I(1)變量。我們首先對貨幣流速及其影響變量進行單位根檢驗,采用的是ADF檢驗。從表3單位根檢驗結果來看,除廣義貨幣流速在10%顯著水平上滿足一階單整過程外,其余變量均在5%顯著水平上滿足一階單整過程,符合Johansen協整檢驗應用的前提條件。
Johansen協整檢驗是基于VAR殘差為獨立同分布的正態變量。利用AIC、SC準則、滯后參數的t-統計值及殘差的診斷檢驗結果,我們判定我們考察的貨幣流速及其影響變量組成的系統均為VAR(1)。
此外,Johansen協整檢驗對趨勢假設的設定比較敏感,我們的設定依據是計量學軟件Eviews5.0幫助文件中的標準及數據的時序特征。基于VAR?1?的協整檢驗結果見表4。
從表4來看,狹義貨幣流速、廣義貨幣流速與股票成交額、商品房屋銷售額、通脹率、貨幣化比率存在長期均衡關系,狹義貨幣流速、廣義貨幣流速與實際股票成交額、實際商品房屋銷售額、通脹率、貨幣化比率也存在長期均衡關系。相應的正規化后的協整方程分別為(變量前加L,表示該變量的常用對數。各方程下面括號里的數字為t-統計值):

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