房地產財富效應的行為金融學分析

房地產財富效應的行為金融學分析

[摘要]本文試圖從行為金融學的預期理論、財富幻覺、過度反應和從眾心理角度，對我國房地產財富效應進行解釋，希望能給理論研究者、投資者帶來新的啟發。 　　[關鍵詞]房地產市場財富效應行為金融學
　　
　　消費函數理論從經濟學角度解釋了房地產、股票等財富與消費的關系。然而，很多經濟現象無法僅僅從經濟學自身角度得到解釋，比如房價上漲往往得不到基本經濟面的支持，股價上漲嚴重脫離公司價值。行為金融學將心理學、決策科學與金融學、古典經濟學結合起來分析金融市場，克服了傳統經濟學研究方法的一些弊端。行為金融學能夠很好的從消費者主觀因素和心理因素，對房價變動影響消費的財富效應進行解釋。
　　
　　一、預期理論
　　
　　與理性人假說不同，西蒙（Simon，1955）認識到人類理性的有限性和判斷決策的主觀偏差。基于此，特沃斯基（Tversky）和卡尼曼（Kahneman，1979)對馮.諾依曼（Von Neuman）和摩根斯特恩（Morgenstern， 1944）年提出的期望效用理論進行了修改，提出新的決策理論——預期理論。預期理論用值函數v(x)和決策權重函數π(p)代替了期望效用理論中的效用函數u(x)和概率P。
　　期望效用理論的最優決策函數為：
　　max E(A)
　　S.T.E(A)=ΣPiU(xi) (1)
　　預期理論的最優決策函數為：
　　max E(A)
　　S.TE(A)=Σπ(Pi)v(xi)(2)
　　式(1)，(2)中，E(A)為效用值；
　　u(x)為效用函數，P為概率；
　　v(x)是決策者對x的心理效用函數；
　　π(p)是決策者對客觀概率的權重函數；
　　值函數v(x)的特征在于，在獲利區值函數為凹函數，即當x＞0，v″(x)≤0；在損失區值函數為凸函數，即x＜0，v″(x)≥0。值函數如圖1。
　　
　　值函數的特征解釋了房地產價格變動正負效應對消費、國民經濟的影響。消費的增加或減少不完全取決于當期財
　　富價值，還取決于對未來財富增加的預期。當房地產價格持續上升時，人們基于過去價格的上漲產生房價進一步上漲的預期，未來收益的增加將刺激現期消費支出的增加。而房價下跌會加重他們的悲觀情緒，從而減少當期消費。預期理論的值函數特征更能解釋房地產價格上漲和下跌對消費的不同影響，即房價上漲的正財富效應小于房價下跌的負財富效應。特沃斯基（Tversky）和卡尼曼（Kahneman）把房價正負財富效應的非對稱性歸因于，人們對于虧損的沮喪程度往往超過同等盈利帶來的快樂。
　　
　　二、財富幻覺和影子財富
　　
　　美國經濟學家歐文·費雪(Irving Fisher，1928)提出貨幣幻覺，指出人們只是對貨幣的名義價值作出反映，而忽視其實際購買力變化的一種心理錯覺。人們往往根據名義貨幣額的增加而增加消費支出，從而產生財富效應。房地產具有居住和投資的雙重屬性，當房屋被用于投資時，房屋具有虛擬性質。房屋的預期價值就是“影子財富”，當預期房價進一步上升時，投資者的這種財富就增加。但只有將房屋變現后，才能得到實際上的財富。影子財富與實際財富的差額稱作“財富幻覺”。根據行為金融學理論，消費者的消費支出不僅僅取決于勞動收入水平或一般物價水平，還取決于對資產增值的預期。而貨幣、股票和房地產是居民最重要的三種資產（托賓Tobin，2000）。因此，房地產資產增值的預期越高，則影子財富或財富幻覺就越多，當期消費支出就越多，消費的增加刺激需求的增長，房價上漲的預期進一步增強。反之，在經濟蕭條時，房價預期下跌，居民的影子財富縮水，由于財富幻覺的作用，居民消費支出減少，消費的減少導致經濟的進一步衰退，房價下跌的預期進一步增強。
　　圖2形象的描繪了財富幻覺對消費支出的影響。假設供給曲線S固定，初始的需求曲線為D0，相應的價格水平為P0，消費為Q0。當國家實行寬松的貨幣政策時，比如降低利率，或者直接增加銀行信貸，消費曲線外移至D1，此時消費為Q1。需求曲線的外移使得一般物價水平增加，同時增強房地產價格上漲的預期，已擁有住房者或者投資者的住房價值將增加，基于財富幻覺，需求曲線再次外移至D2，相應的消費為Q2。則(Q2-Q1)為財富幻覺引起的消費增加額。
　　

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