如何解讀近期國家財政政策
近來財政部一系列措施，比如，出口退稅的部分取消、資產交易印花稅的導入，利息稅征收減免的法律障礙掃除、1.55萬億元特別國債的發行等，都引起了社會各界普遍的關注。雖然這些政策的經濟效果還沒有完全顯現，但中國股市已經開始出現了明顯的震蕩，筆者也注意到一些股民對這些財政政策的組合拳存在一些擔憂，為此，想簡單地闡述一下它們的作用和自己對近期財政政策的整體看法，以期股市穩定的發展。不管怎樣，中國經濟的增長勢頭應該讓我們對未來股市的健康繁榮更加充滿信心。但是，我們也不得不看到，目前中國經濟增長的模式確實也帶來了當前令人煩惱的流動性過剩問題。本篇短文的主旨是：財政部最近一系列的政策著眼點不應該是為了直接吸收流動性過剩的問題，更主要的是通過有效的財政政策手段來改變中國經濟的增長模式，從根本上解決經濟失衡所產生的流動性過剩的“結構問題”。所以，通過以下對這些政策的作用分析，我們可以看出，財政政策在緩解流動性的規模問題上不僅效果有限，而且成本也較大。相反，在改變產業結構和國家的內需生成機制上具有不可替代的重要作用。
一、出口退稅新政策對消除尋租動機和產業結構調整意義重大
不少人認為，取消出口退稅就是變相的人民幣升值。我不完全同意這樣的看法。當然從出口企業的利潤來看，他們的抑制作用都相同，但是，還是存在以下幾點不同之處：
首先，出口退稅的影響只局限于出口企業，而人民幣升值影響到所有對外經濟往來部門。尤其是，當中國銀行業和企業的不良資產處置問題還沒有得到徹底的解決時，過早的人民幣升值會虛增不良資產的價值，影響中國銀行業和企業的海外上市戰略。另一方面，目前中國所采取的漸進式匯改戰略也會使得人民幣的增值帶來企業短期外債融資上升的可能性，它顯然不利于我國金融體系整體的穩定。當然，中國產業結構沒有調整完畢時，一刀切的匯率增值方式會產生消費品的內外替代現象，從而進一步降低我國企業整體的盈利能力，而取消出口退稅卻沒有這么多的負面作用。
其次，出口退稅政策的改革是抑制了企業部門的尋租行為，推動了中國產業的結構調整，使人民幣匯改對國際收支失衡的調整效果有了進一步的改善。因為盡管人民幣升值，但沒有競爭力的企業如果能夠爭得出口退稅的優惠條件，那么，他們就會想方設法為自己創造這種可能性，甚至不惜代價，利用每一次難得的尋租機會爭取額度，而且常常會夸大申報出口的規模，爭取得到更多的退稅補貼。因此，一些搞價格惡性競爭的企業通過這樣的尋租和弄虛作假行為，來確保自己的企業利潤不受匯率增值的影響。顯然，中國貿易順差也就不可能得到任何的緩解。
第三，出口退稅新政策的影響只波及到在國際市場上沒有定價能力的企業。因為有定價能力的企業會把取消出口退稅成本通過價格的調整轉嫁給美國的消費者和中國的就業者。因此，影響這種轉嫁能力的因素就很顯而易見，它包括：產品的附加價值高低、產品的市場替代程度和中國勞動部門的規范以及監管的強度。當然，最為重要的是，對沒有定價能力而且靠價格競爭的企業來說，出口退稅新政策就會迫使他們提高產品的附加價值和改變產品的銷售主體，從宏觀層面上也就一定會出現產業結構的合理化調整。
總之，出口退稅政策在目前中國經濟的轉型過程中，有利于消除惡性的價格競爭，有利于產業結構升級，有利于改變國際收支的失衡結構。最終，有利于資本市場按照價值投資的理念來選擇財富保值的方法(當然，在出口退稅新政策生效之前，會刺激企業集中出口，因而也就有可能暫時性地擴大6月份貿易順差的規模)。
二、印花稅和利息稅政策的改革效果有待時間的考驗
印花稅和利息稅都屬于資本所得稅的范疇。前者的直接效果是減少股票投資的收益，后者是影響儲戶的儲蓄資金的回報率。但是，在當今的社會，消費者資產的多元化結構使得任何一種資產所得稅的變動都會產生連帶的影響。這里，關于印花稅的導入和消費稅的減免的綜合效果，我們可以根據不同的時期來觀察并加以分析比較。
首先，在非常短的時期內，對人們心理的影響將舉足輕重。尤其是印花稅，雖然是千分之三，但人們擔心國家對未來股價上揚的認識發生實質性的變化。所以，當新基金入市的消息被確認后，市場才恢復了信心。而利息稅的減免還沒有具體實施，再加上股市的收益相對儲蓄利率較高時，這種負面的心理影響就會較小。當然，資產所得稅對市場收益預期的影響非常直接，即使基本面沒有發生大的變化，但只要預期的改變也會導致股價大的滑坡，而股價的大幅變化，會進一步影響人們的心理，嚴重的話，甚至引發股災。所以，我們要特別關注兩稅政策的改革對股民心理的影響。
另外，在短期和中期內，兩稅的影響，并不會因為僅僅金融資產收益的變化就會造成股市資金的大規模向銀行系統的回流，從而導致股市價格的大幅度下跌。因為理性的消費者不是光看單個資產的收益和風險，而是看自己持有的組合(比如，存款和股票等)的總收益和總風險會發生怎樣的變化。因此，從這個意義上講，搬家現象可能是暫時的，大規模資金的持續移動實際上又是一種非理性的行為。因為，現代的金融投資理論告訴我們，利息稅的減免就相當于組合中安全資產的收益提高，它改變了所有投資者對風險資產(股票)的組合選擇，在這種情況下，這一調整后的新組合，其風險不但不減少，反而會增加，當然收益也會隨之增加，這是因為這樣的組合，比起其它的組合方式(比如資金大部分轉移到銀行，或資金更多的投入股市等組合)，當平均收益一定時，它的組合風險是最小的。當組合風險一樣時，新組合的平均收益是最高的。而市場中投資者組合的差異根本不是風險資產(股票)組合上的差異，而是在于抗風險能力低的投資者會把更多的一些資金投入銀行，而抗風險能力高的投資者不會發生任何的變化(否則撤資就是自己非理性的恐慌心理所造成的，因為組合收益和風險在客觀上不存在發生變化的可能性)。事實上，在最近股市震蕩中，高價股反而抗跌能力更強的這一現象，就充分說明上述組合投資理念的體現。同樣，印花稅的導入，就相當于風險資產(股票等)的平均收益在減少，此時，風險承受能力高的投資者也不應出現資金搬家的非理性行為，而此時風險承受能力低的投資者為了保證組合收益不受太大的影響，反而會將更多的資金投入到股市，而且是選擇低風險(收益波動小)的股票組合。