上市公司協議收購與《證券法》的適用

上市公司協議收購與《證券法》的適用

我國自20世紀90年代初期建立深、滬兩個證券交易所以來，除上市證券的場內交易外，還發生了大量的以國家股、法人股為標的的上市公司股權協議轉讓活動，并由此促成了上市公司控股權的變化。據有關部門統計，從1991年到1998年6月30日，我國境內上市公司股權協議轉讓共發生4122筆，轉讓總股數達120億股（其中無償劃撥60.6億股，有償轉讓59.4億股），轉讓金額130億元，涉及上市公司535家。其中，因受讓方受讓股份達到上市公司股份總額的30％而由中國證監會豁免全面要約收購義務的案例，從1993年至1998年6月30日共計53筆。[1]與此同時，我國證券市場上買殼上市的案例逐步增加，由1994年的2起、1995年的1起、1996年的9起、1997年的33起發展到1998年（統計至9月底前）的47起；[2]而1999年中，截至8月16日，正式公布第一大股東變動公告的買殼行為就有32起之多。[3]在以上的買殼案例當中，自1993年“寶延事件”以來，法人通過二級市場收購上市公司流通股票，成為第一大股東并控制上市公司的案例共有10起，[4]其余案例都是通過協議轉讓限制流通的國家股、法人股達到控股上市公司的目的。可見，在我國上市公司特殊的股權結構以及由此形成的市場分割背景之下，[5]協議收購已成為上市公司收購的主要形式。

　　在我國證券市場的現實背景下，協議收購上市公司有著重要的意義：通過上市公司國有股和法人股的協議轉讓，為限制流通股份的交易提供了渠道，有利于盤活國有資產，促進企業機制轉化；有利于為H股、紅籌股公司的海外上市創造條件；[6]通過買殼以后的大股東變更，則可以發揮證券市場優化資源配置的功能，使優質資產向上市公司集中，尤其為一些主營業務萎縮、連年虧損的上市公司提供了改善資產狀況的契機。[7]更重要的是，協議收購一方面開辟了企業上市籌資的新途徑，另一方面使我國證券市場的約束機制和評價篩選功能有可能存在，為上市公司的外部治理環境增加了重要的組成部分，其積極意義不容否認。有經濟學者認為，買殼上市行為達到均衡狀態時可以增加社會福利總和，改進經濟效率，[8]從現有統計資料分析，買殼上市也的確使上市公司的績效發生了改進。[9]因此總體而言，立法與政策應該對協議收購上市公司持積極鼓勵的態度。[10]

　　在實踐中，我國上市公司的協議收購涉及多個法律部門的適用：

　　1.《民法通則》和《合同法》。成功收購上市公司需要受讓足夠數量的股權才能達成，和其他受讓財產權的行為一樣，收購行為要受民法的調整。值得注意的是，由于上市公司控制權的轉移牽涉眾多股民的切身利益，在必要時應以社會公益限制契約自由原則的適用。除《公司法》、《證券法》上有關股份轉讓的限制性規定外，上市公司的控股股東負有合理調查的謹慎義務，在發現收購人有劫掠公司的意圖時不得實施股權轉讓的規定也包括在內。[11]

　　2.《公司法》、《證券法》上有關證券交易的一般性規定。如《公司法》第143—149條關于股份轉讓的許可、限制和禁止的規定，《證券法》第30、31條、第34—37條、第39條及第42條關于證券交易的一般規定，第67—76條關于禁止的交易行為的規定。

　　3.《公司法》、《證券法》及有關法規、規則關于大宗持股和公司收購的特殊規定。如《證券法》第41條、第78—94條有關持股披露和要約收購義務等的規定。目前，中國證監會正在就上市公司收購擬訂部門規章，與《證券法》相銜接，規定操作規則，在該部門規章公布實施之前，上市公司的股權協議轉讓，在實踐中仍需參照執行《股票條例》和深滬證券交易所的操作指引�！豆善睏l例》第46—52條規定“上市公司的收購”，1998年公布的深滬兩個證券交易所《股票上市規則》所附“特別指引”第一至三號分別為“上市公司協議轉讓股份當事人履行信息披露義務的操作指引”（規定協議轉讓尚未流通股份的操作程序，包括公告、暫停交易和公開收購要約義務的豁免、需報送的材料等）、“上市股票持有者履行信息披露義務的操作指引”（規定持有上市交易的股票達到5％時進行信息披露的程序和需報送的材料）和“公開要約收購上市公司股份的指引”（規定發出公開收購要約應事先報經中國證監會同意，并將有關文件報送證券交易所）。

　　4.國有資產管理法規方面有關國有股權管理的規定。如1994年10月國家國有資產管理局和國家體改委聯合頒布的《股份有限公司國有股權管理暫行辦法》，1997年國家國有資產管理局和國家體改委聯合發布的《股份有限公司國有股股東行使股權行為規范意見》。

　　在以上法律、法規、規章、規則當中，《證券法》第41條及第四章“上市公司的收購”無疑是最具重要性的法律淵源，應當在正確理解的基礎上加以適用。

　　一、《證券法》第41條

　　第41條規定：“持有一個股份有限公司已發行的股份百分之五的股東，應當在其持股數額達到該比例之日起三日內向該公司報告，公司必須在接到報告之日起三日內向國務院證券監督管理機構報告；屬于上市公司的，應當同時向證券交易所報告。”我認為該條有兩層含義，分別規定在證券交易中持有股份公司大宗股份的一般性報告義務和持有上市公司大宗股份的報告義務。該條前段（分號以前）系針對持有任一股份有限公司（尤其是未上市公司）的大宗股份，要求持股人[12]在取得股份公司已發行的股份比例達5％之日起3日內向該公司報告，該公司則負有在接到報告之日起3日內向國務院證券監督管理機構進行報告的義務。[13]該條后段要求持有上市公司已發行的股份達到5％的股東，除履行前段規定的義務外，還應同時向證券交易所報告。依照《證券法》的規定，通過證券交易所的證券交易取得上市公司上述比例的股份時，固然應當遵守本條規定，但由于此種情況下本條后段的適用范圍與《證券法》第79條第1款的規定相同，而后者對當事人信息披露（及暫停交易）義務的規定更為詳盡，在解釋上第41條后段的適用應被第79條第1款的適用所吸收，即通過集中競價交易取得上市公司已發行股份達5％以上的股東，除報告該公司（并由該公司轉報國務院證券監督管理機構）及證券交易所外，并應直接報告國務院證券監督管理機構，同時履行暫停交易的義務。當然，第41條后段所指“持有”股份的途徑并不限于通過集中競價的交易方式，協議受讓股份達到同等比例的行為也在規范之列。在解釋上，通過繼承、強制執行、行使質權、持有轉配股及以其他方式持有上市公司股份達到規定比例的行為，也應視為落入規制范圍之內，需要依法履行報告的義務。

　　在《證券法》草案的擬訂過程中，曾有單位建議將本條與現行第79條，即持有上市公司股份達到5％的報告和公告義務糅在一起進行表述，[14]但如前所述，本條與第79條的規定雖有重合但更有不同之處，尤其在針對對象、立法意旨、適用范圍、義務內容等方面判然有別，不宜并為一條。

　　二、《證券法》第78條

　　第78條規定：“上市公司收購可以采取要約收購或者協議收購的方式”。關于上市公司收購的方式，國內學者在此問題上分別采二元說與三元說。部分學者認為上市公司收

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