宏觀數據有喜有憂警惕輸入型通脹卷土重來
中國，“三駕馬車”之一的城鎮固定資產投資1-2月累計同比增長26.50%，超出市場預期；美國，2月份新房開工量在連續7個月下降之后首次增加，且增幅達22.2%，創1990年1月以來的最大漲幅，股市對此反應積極。零星的好數據總會強過全是壞消息。如果通貨指標持續企穩反彈，那么“去杠桿化”將結束，為“去庫存”和經濟復蘇提供支撐。次貸危機爆發以來，就不斷有人問底部在哪里�，F在還不能輕言經濟見底，但歷史經驗揭示，底部往往在極度悲觀和不斷猜測中誕生。
宏觀數據有喜有憂
近期中國和美國都出現了一些“好”數據。中國方面，三駕馬車之一的城鎮固定資產投資累計同比增長26.50%，超出市場預期；美國方面，2月新屋開工數為58.3萬套，上漲22.2%，反彈亦超出預期。
且不說好數據中可能存在結構性問題，經濟中同樣也充斥著一些壞消息：中國的出口直線下滑，拖累順差創出06年2月份以后的新低；被寄予厚望的消費也不盡如人意，社會消費品零售總額同比下滑至15.20%。更令投資者擔憂的是CPI和PPI雙雙負增長，市場通縮預期加重，但其實CPI環比并不為負，而且剔除翹尾因素后為正值。從絕對價格看，豬肉、雞肉和土豆等一些食品的價格也還在07年價格上漲后的高位。
杠桿—價格—庫存
實際上，所有的壞數據都是次貸危機在時間和范圍上的延伸，本輪肇始于金融領域又蔓延至實體經濟的危機本質上是：金融領域的過度杠桿化扭曲了價格信號，供給被不真實的溢出需求推高，一旦杠桿崩斷，高庫存、高產能與萎縮的需求一起共同形成新的低位均衡。
名義利率極低的美元和正增長的CPI，決定了長期以來美元的實際利率較低，這為杠桿融資提供了極大的便利，一方面，高杠桿為收購和兼并帶來便利，實體經濟充盈著流動性，廠商和居民具有大量“被撬動的不真實”需求；另一方面，實體經濟的回報有限而且周期較長，相比之下資本品更容易獲得投機資金的青睞，于是低融資成本推升了一切投資品的價格：包括債券、房地產、股票、名畫等等，當然還有石油、金屬和農產品等大宗商品。
實體經濟的“旺盛”需求和資本品買漲不買跌的特性結合在一起，造成了貨幣泛濫推動的經濟繁榮景象。于是美國從其他國家借錢消費，扭曲的價格信號指揮制造業大國們（包括美國、歐洲等制造業強國和中國、印度等制造業大國）紛紛開足馬力生產，倉庫里堆滿了大量原材料和產成品。
但是當貨幣收縮、杠桿崩斷的時候，被杠桿撬動的貨幣所帶來的溢出需求立即消失（這就是一夜之間訂單全消失），產能利用率下降，需求不振，制造業庫存亟待出清。個人和企業的資產負債表惡化需要以國家資產負債表惡化為代價進行補償。
因此，“去庫存化”實際是金融領域“去杠桿化”在實體經濟的反映，貨幣泛濫產生的溢出需求被擠干，剩下的才是真實穩定的生產性需求。
“想花錢”和“有錢花”
再來看看“去庫存化”。廣義的去庫存不僅僅是指倉庫中原材料和產成品出清，還指過剩產能的消化。不錯，需求萎縮和產能釋放時刻威脅著價格，去庫存的道路并不好走，但這本身就是對扭曲價格信號的糾錯，何況在“看不見的手”指揮下，過剩產能的問題會通過破產和兼并重組來解決。
但更重要真實穩定的消費需求，看看世界最大的消費國美國“想不想去花錢，有沒有錢花”就格外必要，這也正隱含著需求含義的兩個方面：一是欲望，二是能力。
“想花錢”的經濟含義是邊際消費傾向，儲蓄率是反向指標。統計美國近二十年數據發現，儲蓄率與美國零售與食品銷售額反向，儲蓄率與PMI反向。目前美國的儲蓄率是5%，回到95年的水平，而二十年的平均數值僅是3.45%。儲蓄率不再回升之時，就說明邊際消費傾向開始穩定。其實從大的方面看，美國儲蓄率回升也是全球經濟再平衡的過程。
“有錢花”不光指可支配收入——雖然截至1月份美國的可支配收入并沒有顯著下降，還包含美聯儲制造通貨膨脹的動機。為了拯救企業和個人的資產負債表，美國政府必須買單，國家資產負債表惡化不可避免，巨大的財政赤字背后是天量的政府債券。為了稀釋債務壓力，美聯儲有強烈的通脹動力。
具體看，必須使得名義經濟增長率>債券收益率，也就是實際經濟增長率+通脹>債券收益率。IMF對美國實際經濟增長的判斷是-2.6%，而目前美國1年期和2年期國債收益率為0.72%和1.00%。應該預計，隨著美國千億美元拯救計劃逐步落實，美元不是沒有重新泛濫的可能。
輸入型通脹卷土重來？
如果美元泛濫，大宗商品價格勢必重拾升勢，在價格指數低位時去預言“通脹”似乎不太合時宜，但從近二十年美國PPI、CPI走勢里發現了一個現象，其走勢“發散”而非“收斂”的特征。
這意味著什么？顯然是美聯儲的格林斯潘化，用發行美元解決一切問題，制造更大泡沫去填上一個窟窿。如果這次美聯儲沒吸取教訓，不在經濟企穩后適時回收流動性，估計未來通脹還會發生，甚至更厲害。
對于中國而言，如果不發生糧食危機或者家禽疫病，最有可能面臨的就是輸入型通貨膨脹，屆時周期性行業可能重現活力。這，并不陌生。
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