盤點你該懂的融資模式上

盤點你該懂的融資模式（上）

　　引導語：融資是指為支付超過現金的購貨款而采取的貨幣交易手段，或為取得資產而集資所采取的貨幣手段。今天小編就為大家分享一篇關于你該懂的融資模式。

　　坐擁新三板，盤點你該懂的融資模式(上篇)

　　本文作者劉烜宏

　　戰新板擱淺，注冊制推遲，分層機制臨近，眾企業再度將目光聚焦到新三板市場上。作為中小企業融資的天堂，新三板的優越性不可比擬，其融資模式也隨著市場環境不斷創新。然而，模式創新背后必然隱藏著或多或少的風險，如近日發生的股權質押爆倉、私募債違約等事件，側面反映了部分新三板企業疲軟的發展狀態。從融資模式的發展階段來看，定向增發是多數新三板企業慣用的手法，股權質押、私募債、優先股等模式仍處于發展初期。隨著新三板分層機制的完善，各種新的融資模式可能率先在創新層試點，為中小企業融資發展探索新的道路。機遇與風險同在，筆者針對融資模式的背后邏輯，將在下文中剖析其存在的市場風險，上篇以定向增發和股權質押為主。

　　定增，企業把錢花哪兒去了?

　　自新三板問世以來，企業融資基本離不開定向增發。據wind統計，2015年新三板股票發行融資2547次，融資規模達1213.48億，是2014年的9.18倍。2016年至今，已有近800次定增融資，融資規模近400億。企業之所以偏愛定增融資，說白了，就是成本低、拿錢容易。相比于A股市場，新三板市場的融資效率高，如小額定增可以豁免審批，或是一次核準可多次發行融資;而且定增申報周期較短，一般股東人數較少(低于200人)的新三板企業，申報周期在兩周左右，這比A股市場快多了。

　　企業輕而易舉的拿到大筆資金，心里美滋滋的，這錢該怎么花呢?一部分企業確實將資金投入生產中，解了燃眉之急，擴大企業生產規模，以空間換時間。另一部分企業打得就是圈錢的主意，筆者甚至懷疑企業掛牌新三板的初始目的就是圈錢。

　　圈錢的性質也分兩種，一種是類金融企業，像九鼎投資，動輒定增上百億，這筆錢除了孵化了一些中小企業外，其他多投入在構建金控體系中，如收購上市公司，抄底A股市場。據統計，去年類金融企業融資份額占新三板總體市場份額的1/4。另一種是非金融企業，他們雖然不會像九鼎投資這樣嫻熟地玩轉金融市場，但他們敢拿著大筆資金去參與金融交易。數據顯示，截止至2016年3月22日，已有308份公告涉及新三板企業購買理財產品的事項，約250家企業已經或計劃購買數百萬乃至上億的理財產品。這些企業的錢多到這種程度了嗎?

　　據公告顯示，復興文化擬拿出5000萬購買理財產品，銀豐棉花更牛氣，擬斥資15億進行理財。但從年報可以看出，復興文化去年虧損高達1681萬，而去年定增共計3.3億;銀豐棉花去年半年的凈利潤僅1024萬，貨幣資金不足5億，一年內短期借款高達16.45億，如今斥資15億玩理財，是因為企業經營本身盈利速度慢，還是偏愛上理財產品的利滾利呢?這種市場投機氛圍不是一兩日形成的，早在去年已有不少企業拿著定增的資金去炒股，如最早被扒的仁會生物，這家藥企的掌舵者有六年的證券從業經驗，利用近4億的閑置資金投資股票、債券、基金等金融產品，并在股災前成功逃離，筆者姑且不估算其在二級市場的收益率。從賬面上看，仁會生物沒有營業收入，也尚未研發出藥品，原來是頂著高科技的帽子玩著金融的把戲。這家企業還算幸運，至少在股災前逃離，目前仍有很多企業的定增資金深深地套在二級市場中!且不談他們是不是投資經驗不足，拿著定增去做投資或者理財，本身就是對新三板市場的褻瀆。新三板提供優質的投融資環境，是為了解決中小企業資金困境、成長困境，而不是搞些投機倒把的手法。

　　據不完全統計，在2015年的定增預案中，73%的定增原因是“補充流動資金”或“補充運營資金”，24%的定增原因是項目融資。去年牛市時，很多流動資金間接補充到二級市場中，助漲市場;今年股市冷清，樓市熱情，部分企業又在蠢蠢欲動，籌備甚至已經把資金投入到樓市中。創業板發展初期，也存在企業超募的現象，深交所規定除了金融企業外，超募的資金原則上應投入到企業現有的主營業務中，不得持有交易性金融資產或可供出售的金融資產。目前，新三板尚未對定增資金有強制性使用方向，這給部分企業鉆了制度的空子。筆者建議，應加強新三板市場的信息披露機制，限制企業閑置資金投資金融資產的比例和種類，減少因金融市場系統風險引起的風險。

　　隨著定增破發率頻頻走高，投資者的安全墊頻頻被擊穿，市場的定增熱情大不如去年。據不完全統計，在2016年第一季度，參與新三板定增的私募機構同比下降了6.6%，證券公司同比下降了1.9%，信托公司同比下降了4.3%。2016年，新三板市場已完成700余個定增項目，但目前認購方浮盈的尚不到300家，其余多為浮虧和無成交。筆者認為，這正是定增市場的冷靜階段。對于企業而言，定增是企業用空間換時間的方式，應將定增資金合理配置到企業發展中，推動企業的轉型升級。同時也讓投資者冷靜下來，重新樹立參與定增的標準，告別過去盲目搶籌的心態。

　　股權質押，企業在拿命賭

　　定增雖然成本低，但其屬性仍是股權融資。股權是一個企業的命脈，每一次定增都意味著股權稀釋，大股東未來可能面臨失去控制權的風險。但對于新三板市場上的初創企業，尤其是輕資產企業，他們沒有什么值錢的資產可以變現，只有股權具備一定的市場價值。企業掌舵人又不希望過早稀釋股權，因此股權質押逐步成為企業短期融資的重要方式。據統計2015年共有620家新三板企業進行1313次股權質押，有447家企業公布了質押金額，高達215億。近日，楓盛陽事件再度將股權質押推到風口浪尖。

　　楓盛陽事件的基本邏輯很簡單，大股東缺錢，把股票質押到券商旗下的P2P平臺上，并做成理財產品，吸收普通投資者的資金，其實這是變相打破新三板500萬的投資門檻。結果，楓盛陽股價連連大跌，大股東補倉之后仍然止不住下跌行情，面臨爆倉風險。筆者認為，真的爆倉的概率不大。一方面，大股東質押的股票多是限售股，即使到了預警線、平倉線，也要等到股票解禁之后才能處理。另一方面，新三板企業股票的流動性與A股市場沒法比，不是想拋掉就拋掉，對于沒有流動性的股票，甚至都不用使用平倉軟件，市場上根本沒有“接盤俠”。另外，大股東在做股權質押時，通常和券商關系搞得不錯，真出問題了，大家多是先協商，采取緊急避險預案，一下子平倉的概率較低。如果企業是做市交易，存在大股東聯合幾家做市商重新拉升股價的可能，A股、H股的莊家和大股東十分熟悉類似的玩法。

　　但新三板企業真的是很缺錢，有超過20%企業質押的股數超過50%，部分企業質押的股數超過80%甚至全部質押，可見企業對資金的需求如此迫切。這些股權能貸出多少錢呢?不同企業之間的差距確實很大。有些企業不被市場看好，質押率低于10%，也就是100元僅能貸出10元，大多都是僵尸股。也有企業貸出的現金比市值還高，如新三板企業精耕天下去年11月份質押了380萬的股票，貸出1個億。每股相當于26.32元，當月股價在6~7元之間，相當于1元貸出了3.76~4.39元左右。

　　針對后者，筆者認為，這哪里是股權質押，簡直就是配資交易。據業內人士反映，部分新三板企業打著借殼上市的名義，將股權質押給資管機構，設計成資管產品，優先劣后3:1或2:1，由大股東兜底認購劣后級，以質押的股權做擔保。這類資管產品也不敢在市面上大張旗鼓的銷售，基本券商營業部的客戶手中消化掉。但這中間的風險實在是太大，不僅涉及了投資者的利益，也不利于企業未來的穩定發展。定增是將股權慢慢稀釋，股權質押搞不好一下子就將企業易主了，簡直是拿命在賭啊!

　　換個角度看，其實每個企業在選擇融資模式時，都是經過深思熟慮、多方考慮后作出的決定。我們或覺得其很荒唐，或認為其風險很大，但往往隱藏著難以識別的邏輯和利益體。就像有些以“8”開頭的新三板企業，掛牌的目的并非為了企業的發展，而是為了“賣殼”套利。定增也好，股權質押也罷，包括筆者下篇將解讀的私募債、優先股、原始股等，終究圍繞著利益相關者交易結構的平衡，而在這個平衡的過程中，有些利益群體被犧牲掉，有些利益群體會成為最后的大贏家。

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