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淺析我國創業投資引導基金的運作績效討論
一、引言
創業投資引導基金是由政府設立并按市場化方式運作的政策性基金，主要通過扶持創業投資企業發展，引導社會資金進入創業投資領域。自2006年國務院頒布《關于實施國家中長期科學和技術發展規劃綱要2006—2020年若干配套政策的通知》明確鼓勵有關部門和地方政府設立創業投資引導基金以來，我國創業投資引導基金數量與金額呈逐年上升趨勢。20XX年，科技部科技型中小企業技術創新基金管理中心對全國政府引導基金展開一次全面細致調查。調查結果表明，截比到20XX年年底，我國已設立并運作的創業投資引導基金達80只，是2006年年初的20倍;引導基金總規模達514。49億元，是2006年年初的9。2倍。這些引導基金中有35只是在20XX年之前設立，截比到20XX年年底，其運作時間最短也有3年。20XX年10月，國家發展改革委員會聯合商務部和財政部發布《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》（簡稱《指導意見》），提出按照公共性原則，對引導基金建立有效的績效考核制度，定期對引導基金政策目標、政策效果及其資產情況進行評估。但之后遲遲沒有推出相應的績效評價體系與具體操作方法，關于創業投資引導基金的具體運作績效，業內外并沒有得出相關結論。由于調查結果披露的后滯性，本文利用科技部20XX年的調查結果對我國創業投資引導基金的運作績效進行簡單剖析。
二、創業投資引導基金運作績效評價指標的選取
（一）引導基金績效評價指標的選取原則
引導基金績效評價指標的選取應符合引導基金的運作性質與特點，并在實踐中具備可操作性。根據《指導意見》，引導基金的性質是政府設立并按市場化運作的政策性基金，其本身不直接從事創業投資業務，而是通過參股、融資擔保、跟進投資或其他方式帶動社會資本進入創業投資的市場失靈領域，引導創業投資機構投資處于種子期、起步期等創業早期的企業，促進科技型中小企業的發展。引導基金的宗旨是發揮財政資金的杠桿放大效應，增加創業投資資本的供給，克服單純通過市場配置創業投資資本的市場失靈問題。它不用于市場充分競爭領域，不與市場爭利，應納入公共財政考核評價體系。因此，對引導基金績效評價指標體系的設置應體現公共財政支出考核的特點，即合規性考評與效益性考評相結合。合規性主要考核引導基金的設立與運行是否符合政策規定;效益性則表明所設績效評價指標應能體現引導基金的綜合社會效益。
�。�1）其他學者設置的引導基金績效評價指標
由于創業投資引導基金在我國仍屬于新興事物，對它的運作績效評價指標的研究寥寥可數。李洪江（20XX是較早研究政府引導基金績效評價體系的學者，他提出政府導向型創業投資引導基金績效評價體系應該體現引導基金的政府產業導向和支持方向、引導效果（杠桿效應）、對創業企業的風險控制和自身的保值增值等政策效果，他設置的指標沒有涉及各指標的具體計算與評價標準問題。梁娟、孔劉柳（20XX）建立了包括業務指標、管理指標和效益指標3個一級指標，6個二級指標和17個三級指標的引導基金績效評價指標體系，并對各指標的設置目的和具體計算進行了解釋。石琳（20XX）通過發放問卷調查了創業投資基金管理機構對引導基金運行的注重因素，并以此為基礎建立了一套包括3個一級指標、9個二級指標和18個三級指標的創業投資引導基金績效評價指標體系，對各指標賦予了權重。上述學者在設置引導基金績效評價指標體系方面有以下共同點：
一是注重考核引導基金對早期企業的扶持。李洪江設置了政府支持方向指標，考核引導基金對種子期和起步期創業企業的投資;梁娟在業務指標中設置了所扶持的創業投資機構對創業早期企業投資的比重;石琳在考核政策目標指標時，給引導投資階段前移作用賦予了XX%的權重。
二是強調引導基金的杠桿作用。李洪江將杠桿效應分為一次杠桿效應和二次杠桿效應，分別反映政府參股創業風險投資基金直接放大的風險投資資金規模和政府參股創業投資基金與其他民間風險投資機構等聯合投資而放大的風險投資總額;梁娟在業務指標中設置了三級指標值引導的社會資金進入創業投資領域的規模（億元）石琳的評價指標體系中，政策目標占40%的比重，而其中引導基金的杠桿作用占16%的比重。
三是將經濟效益納入考核指標體系，但各自的側重點不同。李洪江在經濟效益上強調引導基金的保值增值，將引導基金的現有價值和原價值之比設定為價值指標考核引導基金的可持續發展情況;梁娟不看重引導基金自身的經濟效益，將創業資本供給變化與創業早期企業產值占比來衡量引導基金的社會效益和經濟效益;石琳則以引導基金是否實現保本微利經營與成功退出項目數來衡量引導基金的經濟效益，并以被投企業的就業增長和研發增長來衡量引導基金的社會效益，所設指標體系更加全面。
四是重視引導基金的風險控制考核。李洪江以對合作伙伴的管理能力為考核的重點，提出用合作伙伴項目投資成功率來表現引導基金的風險控制效果;梁娟設置了引導基金內部控制制度的健全性和引導基金管理責任的履行情況兩個指標;石琳設置了決策管理能力和風險控制能力兩個二級指標分別考核引導基金的辦公能力、專業評審能力、對閑散資金處理的合規性和內控機制的有效性。
�。�2）引導基金運作績效評價指標的具體選取
綜合引導基金評價指標的選取原則、學術界與業界對引導基金運作績效的關注層面，本著簡易可行的原則選取幾個代表性指標來對引導基金的運作績效進行評價。在具體指標選取中，筆者認為對引導基金運作績效的評價應以合規性為主，兼顧效益性。引導基金的杠桿作用和對早期企業的扶持是設立引導基金的根本目的與引導基金合規運作的根本要求，也是學術界和業界普遍關注的地方。因此，將引導基金的杠桿比率和對早期企業的扶持比率這兩個指標作為評價引導基金運作績效的基本指標。效益性包括社會效益和經濟效益。社會效益主要體現在促進就業和推動自主創新兩方面，可用單位投資項目吸收就業人數和單位項目的專利數或研發投入來衡量。雖然引導基金的運作不以盈利為目的，但是作為一項投資活動，其成功與否的最終標志仍然是是否產生了經濟效益。對于經濟效益的衡量，可以從宏觀與微觀兩方面進行。在宏觀方面表現為對財政稅收的貢獻作用，在微觀方面則可以用引導基金的賬而投資回報來衡量。
三、對我國創業投資引導基金運作績效的具體評價
�。�1）杠桿效應
杠桿效應衡量引導基金撬動社會資本的程度，可以通過計算直接杠桿比率來表示。直接杠桿比率是引導基金承諾出資額帶動的社會創業投資資本倍數。單位財政資金承諾投入直接引起的創業投資規模的擴大倍數。
從20XX年各地引導基金提供的數據看，政府引導基金的資金放大效應顯著。從總體上看，截止到20XX年年底，我國已設立80家引導基金，這些引導基金參股399只子基金，總規模達到953。87億元，其中引導基金承諾出資142。07億元，直接杠桿比率為6。71倍。
筆者將引導基金吸引社會資本的構成作為評價財政資金杠桿效應的輔助指標，認為吸引的社會資本中，民營資本所占的比重越高，財政資金的杠桿效應越大。在調研中，部分引導基金提供了其資本構成，并表現出對民間資本良好的引導作用。如，成都銀科創業投資引導基金募集了13只子基金，總規模達33。57億元，吸引社會資本24。06億元，其中民營資本占79%，外資占17。46%，只有3。5%來自于國有企業�？萍疾恐行∑髽I創業投資引導基金先后參股組建了37只子基金，子基金總規模達63。70億元，直接杠桿比率為7，其中53。04%的資本來自于民營資本。
（2）政策導向
根據企業生命周期理論，企業在成長過程中的現金流具有J形特征，處于早期階段的企業的現金流多為負值，若沒有外部扶持，很容易陷入死亡困境。因此，政策上要求引導基金將早期階段企業作為扶持對象，部分引導基金也明文規定參股子基金必須將一定比例的資金投入到早期階段的企業
引導基金參股子基金投資的早期階段項目所占比重反映了引導基金的政策導向效果。對于項目是否處于早期階段，以其成立時間長短來判斷，將不超過五年的項目認定為早期階段項目。筆者選取了調查中的3XX個投資項目樣本數，其中有XX5個項目在接受引導基金參股子基金投資時成立時間不到五年，占比40%。引導基金對創業資本投向早期階段項目的政策導向效應主要體現在20XX年《指導意見》發布之后，在XX5家成立時間未超過五年就獲得引導基金參股子基金初始投資的企業中有76家企業是在20XX年獲得投資，占比61%，其余49家均是在20XX年或2010年獲得引導基金參股子基金的投資。
�。�3）社會效益
1。對就業的促進作用
在這次調查中，有2XX個引導基金參股子基金投資項目匯報了20XX年年底的就業人數。這2XX個項目共創造了XX4 563個就業崗位，平均每個項目解決了590人的就業問題。根據《中國創業投資行業發展報告20XX》，20XX年末全國7 104個創業投資項目年末就業人員為2XX。71萬人，平均每個項目創造的就業崗位為294人，遠低于引導基金的投資項目平均就業人數。
2。對企業自主創新的推動作用
政府引導基金多規定合作創業投資機構以一定比例資金投入初創企業或高新技術企業。與傳統企業相比，這類企業的創新活動多，創新成果顯著。創新成果多以知識產權、專利數及研發投入等指標來衡量。從一些引導基金提供的數據中可以分析到，引導基金在促進企業開展自主創新方面表現明顯。
以投資項目擁有的專利數量為例，引導基金參股子基金投資的561家企業中有2XX家企業提供了專利數。這2XX家受資企業共擁有4 415項專利，平均每家企業擁有23項專利。從自主知識產權擁有率和研發投入水平看，引導基金參股子基金的投資項目表現不俗。在381個調查樣本中，只有XX個投資項目明確表示沒有自主知識產權，自主知識產權擁有率高達96。85%。反饋了研發投入數據的163家企業在20XX年共投入研發經費22。93億元，企業平均研發投入1 406。59萬元，遠高于全國創業投資企業所投企業的平均水平717。44萬元。引導基金參股子基金投資項目的人均研發投入2。24萬元，與全國創業投資企業所投項目的人均研發投入2。44萬元相近。
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1。對財政稅收的貢獻
引導基金帶動社會資本從事創業投資活動，提高了被投資的創業企業的生存能力和盈利能力，為地方政府增加財政稅收提供了源泉。引導基金對財政稅收的貢獻主要體現在其子基金投資項目的納稅能力上。
從所搜集的調查數據可以看到，引導基金對財政稅收的貢獻表現突出。調查中，有205家企業匯報了20XX年度的應納稅情況，這205家企業的應納稅總額為43。37億元，平均每家企業在20XX年應納稅額2 XX5。57萬元。這一數據遠高于全國創投項目在20XX年平均納稅水平。根據《中國創業投資行業發展報告20XX》，全國7 104家創業投資基金投資企業在20XX年的應納稅總額為936。32億元，平均每家企業的納稅額為1 318。02萬元。
2。參股子基金的投資回報
參股子基金所投資的項目中有207家企業提供了當初獲得的投資額、參股子基金的持股比例和20XX年年末的凈資產數據。這207家企業中有16個項目投資于20XX年，有62個項目投資于2010年，有XX9個項目投資于20XX年。根據這些數據筆者對參股子基金的投資回報率進行了測算。
從以折合凈資產與投資支出之差對比投資支出計算出的投資回報率來看，20XX年投資的項目年均投資回報率最高，為0。26%;其次是2010年的投資項目，為21。39%;最后是20XX年的投資項目，為48。92%。表明引導基金參股子基金各年投資項目的年均投資回報率呈逐年遞增趨勢。這種變動趨勢符合創業風險投資回報的特點，即投資時間越短的項目年均回報率越低，這說明引導基金子基金的投資項目良性發展，引導基金的投資回報趨勢良好。
四、結論與政策建議
通過上述分析，基本可以得到如下結論：自20XX年10月《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》發布以來，我國政府創業投資引導基金總體上在規范運作和綜合效益方面取得了較好的成效。政府創業投資引導基金的設立帶動了數倍的民間資本從事創業投資活動，有效地支持了初創階段企業的發展。并且與自發的民間創業投資活動相比，政府引導基金參股子基金對促進就業、推動自主創新活動和增加財政稅收方面的作用更大，在子基金的投資回報方面也取得了良性發展趨勢。
但是，由于缺乏統一的考核評價制度與考核監管部門，在調研中難以取得全部引導基金參股子基金的配合，因此計算出來的效益指標只能部分代表政府引導基金總體的運作績效。對于各地方政府引導基金的具體運作績效如何，以及如何對它們進行有效的考核與監督，這需要設立一套有效的考核評價指標體系，并授權相關部門如國家發展改革委員會或科技部實施統一監管與考核。對于地方政府引導基金，應定期匯總并上報其參股子基金和投資項目的相關數據，被授權考核的主管部門應定期公布對政府引導基金運作績效的考核評價結果，從而實現公眾對政府引導基金的監督，促使政府引導基金能夠更加規范高效地發揮引導作用。
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