淺談股權分置制度下的大股東利益侵占

淺談股權分置制度下的大股東利益侵占

畢業論文

1.  序言

我國的股份公司大多數是由國有企業改制而來，國有股股東擁有控股地位。當公司的股票上市時，為了預防國有資產的流失，將國有股設定為非流通股。因此非流通股與流通股的股權分置模式成為國有企業股份制改造的標準模式，然而，這種股權分置的制度決定了非流通股股東難以通過股票交易來實現其股權價值，因此，上市公司贏利所帶來的增值收益成為了控股股東的“紙面富貴”。“紙面富貴”猶如“水中撈月”，如果控股股東不甘心如此則會通過自己所擁有的控制權、通過各種方式來實現自身的利益。

研究股權分置制度帶來的大股東利益侵占問題對于如何使證券市場更有效運行、更良好發展有著重要意義。首先，我國股份公司大部分是國有企業改制而來的，必定是股權分置的標準模式，這就存在著利益侵占與被侵占的隱患，可以根據現象提早并及時發現問題。其次，要解決大小股東之間的矛盾，要使公司和證券市場共同良好發展，就要先了解矛盾產生的原因，即利益如何侵占與被侵占，然后才能再想辦法去解決。最后，研究利益侵占問題能促進證券市場有效運行，從宏觀上保證經濟的健康發展，減少社會問題。

本文的目的實際上是通過案例研究，探討股權分置制度所帶來的問題，即大股東利益侵占及侵占方式。

本文主要分為以下幾個部分：上述引言部分是對本文研究的內容、目的、意義的介紹；其次是對近年來相關文獻的回顧；第3部分是是以具體案例來研究大股東利益侵占問題；最后是結論和提出的1些建議。

2.  文獻回顧

（1）國內文獻回顧

對于大股東利益侵占問題，國內有不少文獻，很多學者對于這個問題都有深入研究：

呂慶華（2003）研究了大股東治理的負面效應及其防范，提出大股東治理的負面效應有4個方面，其中包括侵占小股東的利益，負面效應可通過兩條途徑防范，1是法律制度防范，2是管理控制防范；李振偉等（2004）分析了上市公司大股東不當行為的主要表現及改進對策；顧惠明（2004）對于大股東占用上市公司資金的現象及解決方式進行了探索研究；陳寶明（2005）發表了限制大股東控制權的研究；黃大為（2006）對大股東侵占上市公司資產行為做了進1步的分析；陳成（2006）對企業利益侵占行為的實施及影響因素構建了模型并得出相應的結論。

（2）國外理論回顧

國外文獻則更關注于解決利益侵占中現金股利這1方面： 

       對于股利理論，西方有很多經典文獻�，F代學派的“股權結構”理論、“代理成本”理論和“信號”理論是當前比較令人信服的。但是為什么在中國這些理論并不是那么適用呢？以“代理成本”理論為例 ：

通過研究公司股東、管理者和債權人3者的利益動機及分配關系，得出股利分配代理成本理論。在完全合同的情況下，公司經理們與股東之間并不存在代理問題。即使雙方產生了利益沖突，股東也可以通過強制履約的方式來迫使經理們遵循股東利益最大化的原則。但是，在不完全合同的情況下，公司經理們與股東之間的代理問題便應運而生了。股利分配的代理理論認為，股利政策實際上體現的是公司內部人與外部股東之間的代理問題。在存在代理問題的前提下，適當的股利政策有助于保證經理們按照股東的利益行事。而所謂適當的股利政策，是指公司的利潤應當更多地支付給股東。否則，這些利潤就有可能被公司的內部人所濫用。較多地派發現金股利至少具有以下幾點好處：1是公司管理者要將公司的很大1部分盈利返還給投資者，于是他自身可以支配的“閑余現金流量”就相應減少了，而這又可在1定程度上抑制公司管理者為滿足個人成為“帝國營造者”的野心，過度地擴大投資或進行特權消費，進而保護了外部股東的利益；2是較多地派發現金股利，可能迫使公司重返資本市場進行新的融資，如再次發行股票。這1方面使得公司更容易受到市場參與者的廣泛監督，另1方面，再次發行股票不僅為外部投資者借股份結構的變化對“內部人”進行控制提供了可能，而且再次發行股票后，公司的每股稅后盈利被攤薄，公司要維持較高的股利支付率，則需要付出更大的努力。這些均有助于緩解代理問題，并降低代理成本。 這就解釋了為什么有些公司在發放股利的同時又對外籌資的現象。

但是在中國，上市公司大部分是由國有企業改制而來，通常的做法是從原有企業中劃出1部分資產發行新股上市，這樣的話，原有企業就成為上市公司的母公司，擁有對上市公司國有股權的授權經營委托和控制地位。而上市公司成為原有企業的子公司，但營運模式和原來并沒有大的差別。通過上市公司從市場上取得資金是公司上市的1個重要目的，但是因為國有股權不能上市流通，國有財產也沒有人格化的代表，所以國有股權股東代表很難真正去監督上市公司管理。同時，由于國有股權股東的投資成本和流通股東存在很大的差異，這些因素就使得在公司中形成了大股東與流通股股東之間的矛盾。另外，流通股所占比例小且分散，投資具有極強的投機性，沒有足夠的動力和能力影響公司的決策，故不少股東大會徒具形式，難以對大股東有實質性的制約。這就讓大股東對公司擁有相當的控制權，由于大股東和流通股股東的利益并不1致，導致大股東在選擇股利政策時，沒有動機來選擇穩定的股利降低代理成本。所以由于中 國股權分置的特殊制度使這些理論在中國并不適用。

3.案例研究

在我國證券市場股權分置制度下，非流通的處于控股的國有股股東與小股東之間的沖突主要來源于大股東的侵占，他們通常通過以下方式：

1．  現金股利

非流通股股東偏好現金股利，而流通股股東偏好股票股利。如果上市公司是拿小股東的募集資金發放現金股利的話，現金就堂而皇之的進入了大股東的口袋。

2．  股權融資

股權融資能夠快速提高非流通股每股凈資產值，也就相應提高了轉讓價格。

3．  關聯資產交易

如果大股東用高估的資產換回現金、其他資產，或者低減所欠款項，小股東的利益將受到損害。

4．  合資投資公司

大股東與上市公司合資成立投資公司或其他形式的公司，資金主要由上市公司出，但是投資決策卻非上市公司所能左右，這也侵占了小股東的利益。

案例分析

公司簡介:

北京用友軟件股份有限公司 （以下簡稱用友軟件）是 經中國證券監督管理委員會 于 2001年4月18日簽發的證監發行字[2001]28號文批準 的 ，利用上海證券交易所交易系統，向社會公開發行人民幣普通股 ， 每股面值為1元，發行數量為2,500萬股，發行價格為每股人民幣36.68元 ，實際募集資金總額達91700萬元，股本溢價高達883072553元 。2001年5月8日 用友軟件 取得了重新頒發的營業執照，注冊資本為人民幣10000萬元。  

2001年-2007年用友軟件總股本變化如下圖及表3-1（2006年初進行了股權分置改革）：

表3-1：股本變化

變動日期

持有股數

2007-02-28

22464萬股

2006-05-19

22464萬股

2006-02-28

17280萬股

[1]      

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