試析上市公司股利分配的法律性限制

試析上市公司股利分配的法律性限制

一、勝利分配的有關限制

　　股利分配是上市公司重要的財務決策之一。上市公司的勝利分配受多種因素的限制，諸如法律性限制、契約性限制。內部因素以及股東意愿的限制等，其中法律性限制的強制性最強。我國上市公司股利分配的法律性限制主要體現在以下法規的有關內容中：《公司法》、《關于上市公司送配股的暫行規定》、《關于上市公司配股工作有關的通知》等法規中關于送配股的有關規定。

　　按照《公司法》的規定，公司利潤應按下列順序進行分配：1、彌補以前年度的虧損（在不超過稅法規定的彌補期限內）；2、繳納所得稅；3、彌補在稅前利潤彌補之后仍存在的虧損；4、按10％的比例計提法定盈余公積（當該公積累計額達公司注冊資本的50％時，可不再提�。�；5、按5％一10％的比例計提公益金；6、計提任意盈余公積；7、向股東支付股利。

　　證監會《關于上市公司送配股的暫行規定》、《關于上市公司配股工作有關題目的通知》等法規對公司股本擴張的限制主要有以下內容：動用公積金轉增股本后的法定盈余公積金和資本公積金不少于股本的50％；凈資產收益率三年均勻不低于10％，每年凈資產收益率不低于6%；當年配股數目不得超過上一年度股本總額的30％；因送轉增加的股本額與同一年度內配股增加的股本額兩者之和不超過上一個財務年度截止日期的股本額。

　　二、現行股利政策導致的題目

　　《公司法》關于上市公司利潤分配的規定，無疑對規范上市公司的利潤分配起到了積極的作用。但是，我們也應當看到這些規定主要規范了上市公司必須滿足哪些條件才能向股東支付股利，缺少上市公司在何種情況下必須向股東發放股利、以何種方式（現金股利、股票股利）發放股利的規定。

　　《關于上市公司送配股的暫行規定》和《關于上市公司配股工作有關題目的通知》等法規盡管對上市公司的股本擴張比例（最高為10比10）和配股比例進行了限制，對配股資格的取得規定了一條資格線，但未規定如何確定配股價格。誠然，采取何種股利政策是上市公司內部的理財題目，應由企業對自身所處環境的各種內外部因素綜合平衡考慮，在法律答應的范圍內，自主做出選擇。但是，我們應該看到，我國盡大部分上市公司脫胎于計劃體制下的國營（國有）企業，上市公司的股權結構中有近2/3為不能參與市場流通的國有股和法人股，資產委托代理關系的不健全使公司治理結構遠不能勝任市場經濟的要求，難以在公司內部建立健全利潤分配機制，體現在勝利分配中就是上市公司的非理性行為較多。如呈逐年上升趨勢的暫不分配現象，據統計1994－1998年5年中，不分配公司占上市公司的比例分別為9.28％、20.12％、32.08％、50.13％、56.61％，該比例上升速度之快令人瞠目，而對于不分配的原因，很多公司未作出具體解釋。

　　又如上市公司股本擴張欲看十分強烈，除了利用送紅股進行股本擴張之外，資本公積轉增股本和配股這些特殊的股利分配方式的運用也愈來愈普遍。自1995年9家公司（占當時推出分紅方案公司的3.19％）推出資本公積轉增股本后，1996年在年度分配方案中采用該形式的公司迅速增加到116家（占當時推出分紅方案公司的44.94％），1997年和1998年分別有118家和132家將資本公積轉增為股本，分別占當時推出分紅方案公司總數的31.81％和34.65％（該比例之所以較1996年有所下降，是由于股份公司制度對資本公積轉增股本作了限制性規定，除股本溢價外，其它原因如資產評估增值、接受捐贈資產、外幣折算差額等原因形成的資本公積是所有者權益的一種預備，在未實現前，不得用于轉增股本；待實現后，方可按規定程序轉增股本）。配股是我國上市公司常用的另一種股本擴張方式。在原配股資格線是凈資產收益率“連續三年不低于10％”的幾年中，為了取得配股資格，通過操縱利潤形成的10％凈資產收益年景為證券市場一道引人注目的“景觀”，受到市場各方的普遍質詢。縱覽近幾年來的配股方案，幾乎所有公司的配股比例都達到了證監會規定的配股上限：10比3.1998年，配股公司數目已超過新上市公司的數目，年終時更是有突擊配股之風刮起，老上市公司通過配股所籌資金數額已超過新上市公司發行新股所籌資金數額。與此同時，配股價更是一年高過一年，以往配股價僅3－5元，配股以后，很快填權，中小股東均能從中得到實惠，上市公司實施配股確實是利好；現今呢，配股價是芝麻開花節節高，一些公司推出的配股價令中小股東左右為難（國有股股東和法人股股東往往由于配股價遠遠高于他們所持股份的本錢而放棄配股）；認配吧，市場價與配股價相差無幾，沒有什么油水，甚至還有被套的可能；不配吧，配股基準日要除權，市場價一旦高于配股價就要吃虧，真是令人食之不甘，棄之不舍。高高在上的配股價給承銷商也帶來了較大經營風險，使其不經意間成為公司的大股東。

　　本來進行股本擴張意味著上市公司有著良好的投資項目，會給股東帶來更豐厚的投資回報，但我國上市公司高漲的股本擴張欲看下面潛伏著資金投向的巨大盲目性。一些公司為了使股本擴張所得資金迅速產生效益，將其大多投向購買資產和股權的資產重組及新建項目方面，以求得多元化經營和股本擴張所帶來的短期效應，一段時間后（特別是財務年度末），其效益呈下降趨勢時，又將這部分資產賣掉。一項據1997年報和1998年報表露的配股項目進行的統計表明，90家已配股公司真正產生效益的僅（15家）16.67％，不足1/5，部分產生效益的為（43家）47.78％，未產生效益的有（32家）35.55％，占總數的1/3強。由此可見，配股多半未能形成公司利潤新的增長點，不符合資源優化配置的原則。上市公司股本擴張速度遠遠超過其效益增長速度，引起每股收益的大幅度下降，有損于公司樹立良好的財務形象，打擊了投資者的持股信心，更不利于證券市場的平穩健康。

　　三、股利分配政策的理性化改進

　　股利分配的理性化從根本上說有待于上市公司治理結構的改善，從而在內部建立完善的利潤分配機制，真正從企業發展的戰略角度制定勝利分配政策。與此同時，采用強制性的規范引導上市公司勝利分配向理性化發展也是不可或缺的手段之一。，應主要從以下幾個方面改進有關上市公司股利分配的法律規范：

　　1、扼制不分配現象。對于那些有累積盈利而又不分配的公司，必須強制其表露不分配的具體理由，而不能簡單地以“為了公司的長遠利益”之類的話推脫了之。限制公司通過過分保存盈余進行內部籌資，當公司每股未分配利潤達到一定金額后，必須向股東支付現金股利，否則國家將對其課以一定程度的稅負，從而促使企業積極利用其他渠道（如銀行貸款、發行債券等）籌集企業發展所需資金，增強資金本錢對企業的約束力。在配股資格的取得上附加歷年分紅比例應達到一個公道水平，配股比例與分配比例直接掛鉤，這樣既促進了企業盡可能利用好募股資金和進步分配意識，也使投資者的公道回報得到了保障。

　　2、適當降低股本擴張的最高比例。應明確規定上市公司送紅股的比例不得超過股票面值的20％，即最高比例為10送2.這是由于考慮到一般上市公司的年度利潤增長率多在20％左右，以10送2的上限送股有利于保持公司每股收益的穩定增長；即使公司來年業績平平，也不至于使每股收益稀釋很多。與此同時，應考慮將公司通過送配轉進行股本擴張的最高比例降為10比5.上文提到的將配股比例與分紅比例掛鉤也有助于降低企業的股本擴張速度。對于那些確實因業績突出、成長性良好而股價較高的公司，可答應其通過股票分割來增加發行在外股票數目，降低股票市價，增強股票的活動性。筆者以為目前應由證監會對公司的股票分割方案進行審核，經批準后方可實施；待將來公司治理結構健全后，由公司自主決定實施。

　　3、改革配股價格的制定方式。目前，上市公司的配股價格是由上市公司和承銷商協商決定的，投資者處于被動接受地位；而企業和承銷商出于自身利益的考慮，配股價格往往偏高，使投資者難以接受。市場化的（如投資者競價）是制定配股價格的最佳方法，但鑒于目前我國上市公司股權結構的特殊性，大股東往往放棄配股，當然不會參與配股競價；而中小股東特別是小股東又大多缺乏相應的專業知識，難以確定一個比較公道的配股價格。建議配股價格制定方式的改革可分兩步走：先采用確定股票發行價格的方法制定配股價格，即要求申請配股的公司在報送配股方案時，提供配股定價報告，由公司和承銷商對公司的利潤及其增長率、行業因素。二級市場的股價水平進行綜合考慮，從而確定公道的配股價格，減少市場各種主體承擔的風險；待股權結構理順和專業投資咨詢廣泛開展后，再采用市場化的方法制定配股價格。

　　4、要求上市公司在公布配股方案時，必須同時公布具體的配股資金投進項目的可行性報告，以減少配股資金投向的盲目性，進步配股資金投向的性。

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